平安早讯2007年04月25日
信息解读
厦门空港：一季度每股收益0.13元，维持“强烈推荐”
关铝股份：一季度净利润比上年同期大幅度增长，维持“推荐”
格力电器：一季度收入和利润增长60.19%和31.63%，调高07/08年盈利预期，维持“推荐”
民生银行：一季度净利润增幅较高，维持“推荐”
华能国际：季报符合预期，维持 “推荐”
天 津 港：季报表现平平，期待整体上市，评级“中性”
最新报告
中国人寿(601628)季报点评——新准则助推业绩高速增长，维持“强烈推荐”
华侨城A(000069)06年报点评——旅游地产类独特开发模式的成功代表,维持“强烈推荐”
农产品(000061)06年报点评——痛苦已经远去，幸福正在来临，维持“强烈推荐”
中远航运(600428)季报点评——预计一季度为全年业绩低点，维持“推荐”
文山电力(600995) 季报点评——高增长将在后三季度确认，维持“推荐”
四川长虹(600839)定向增发快评——进军PDP义无反顾，维持“中性”
招商轮船造船快评——造价略低于市场水平，订单组合风险可控，维持“回避”
信息解读
消息1： 厦门空港(600897)公布一季度报告，每股收益0.13元，净利润同比增长39.89%。
平安观点：厦门空港一季度业绩符合预期，一季度利润增长大部分来自于一级市场申购新股所得。3月25日新实施的夏秋航季航班计划，厦门机场的起降架次计划同比增加25%，8月份开始航空货运业务将出现较大增长，因此未来两个季度的营运数据更能反映全年趋势。维持2007年全年每股收益0.53元的预测，建议关注公司未来的航空业务链整合，维持“强烈推荐”评级。(郑武)
消息2： 关铝股份(000831)公布一季度报告，营业利润比上年同期增加469.85%，净利润比上年同期增长893.45%，实现每股收益0.097元。
平安观点：净利润比上年同期大幅度增长，主要是投资组建的华圣公司取得5,260.62 万元投资收益所致；销售商品、提供劳务收到的现金比上年同期增加37.58%，主要系公司75KA电解铝生产线恢复生产，产销量增加所致。调整公司全年业绩预测至0.60元，维持对公司“推荐”的投资评级。(彭波)
消息3： 格力电器(000651)公布一季度报告,主营业务收入70.63亿元，同比增长60.19%，净利润1.64亿元，同比增长31.63%，每股收益0.20元，净资产收益率4.86%。
平安观点：公司一季度销售收入增长超过预期，其中出口和商用空调销售增长显著，国内市场龙头地位进一步巩固。全球气候转暖，空调销售看好，调高07/08年盈利预期至每股收益1.06元、1.33元，维持“推荐”投资评级(邵青)。
消息4： 民生银行(600016)公布一季度报告，当期实现净利润11.05亿元，同比增长46.63%。每股收益0.11元，每股净资产2.01元。期末存贷款规模分别为5812亿元和4743.7亿元。不良贷款余额57.39亿元，不良贷款率1.21%。
平安观点：公司一季度净利润增幅较高的主要因素包括两个：一是公司贷款业务的规模增长和利率提高，公司净利息收入同比增长39.43%；二是计税工资税前扣除给公司增加了1.2亿元的净利润。我们注意到公司的手续费及佣金净收入同比增长了161.24%，显示了公司中间业务的快速发展态势。我们预测公司2007年度实现净利润53.65亿元，考虑增发20亿股本后的每股收益0.44元，每股净资产3.08元(未考虑分红因素)。以昨天收盘价12.6元计算的2007年动态市盈率为28.6倍，动态市净率为3.58倍。2008年考虑到两税合并和公司的中间业务发展前景，维持“推荐”的投资评级。(邵子钦 李景)
消息5： 华能国际(600011)公布一季度报告，实现每股收益0.0999元，同比增长10.2%。
平安观点：公司业绩符合预期。由于06年四季度实现了的强力收官，一季度延续了成本控制和发电量的高增长，业绩实现了稳定增长。公司06年权益装机增速达到26%，主要是部分计划07年投产的机组提前在06年底投产，因此即使考虑利用小时下降，公司07年电量增长仍有保障。07～08年，公司投产装机较少，将进入缓慢增长的阶段。我们认为公司缺乏高速成长的可能，但考虑行业07年见底，08年后的2～3年将进入景气回升阶段，作为行业代表，公司将充分享受行业回暖带来的益处，预计07、08年公司每股收益0.48、0.56元，维持“推荐”的评级。(窦泽云)
消息6： 天津港(600717)公布一季度报告，2007年1季度实现收入6亿，同比增长6%，净利润1亿，同比下降9%，每股收益7分。
平安观点：天津港的增长主要来自外延式增长，2007年在没有新资产注入的情况下，收入将基本保持稳定，从1季报看，公司的毛利率水平下降了5个百分点，成为导致业绩同比下降的重要因素。不过有关主营业务的变动情况对于投资来说已经是次要的，基于现有业务的2007年动态pe目前高达45倍以上，更多体现的显然是接下来的整体上市预期。有关整体上市的方案尚不明了，但是我们认为虽然整体上市有助于提升公司治理结构水平，提高经营的透明度，但是并不能导致公司业绩高速增长，从乐观的角度看，天津港未来几年仍将保持20-30%的增速，目前的价格吸引力不大，评级“中性”。(田亚琳)
最新报告
报告1： 中国人寿(601628)季报点评——新准则助推业绩高速增长。
内容摘要：
中国人寿发布一季报显示：在中国新会计准则下，公司一季度实现净利润88.87亿元，全面摊薄后每股收益为0.31元。每股净资产达到4.52元，比2006年12月31日同比增长10.04%，净资产收益率为7.29%。
平安观点：
1.承保业务放缓，投资收益迅速增长。公司一季度实现保费收入738.61亿元，比上年同期增长16.0%，低于上年一季度31.7%的高速增长；公司投资收益为167.60亿元，是06年年报披露的全年232.03亿元投资收益的72.23%。
2.个险比重提高，业务结构继续优化。公司个人业务毛利率为11.35%，远高于团体业务的4.43%。个险比重由2006年的81.83%提高到一季度的83.95%，有利于提高公司长期盈利能力，增加内涵价值。
3.公允价值变动收益和期初留存收益调整是新准则影响的主要体现。在新会计准则下，公允价值变动收益作为营业收入进入利润表，共39.06亿元，是公司利润大增的重要推动因素之一，一季报净资产收益率高达7.29%。如果不考虑公允价值变动收益，则公司利润总额为59.89亿元，比现有数据减少39.47%。2007年首次执行会计准则，不仅带动业绩大幅增长，而且调增了公司期初留存收益。2006年年报显示公司净资产为989.94亿元，经追溯调整后公司2006年末净资产为1155.57亿元，调增165.63亿元；而今年一季度9.98%的增长使得净资产达到1271.01亿元。
4.维持“强烈推荐”投资评级。基于以上的分析，我们认为公司一季度业绩的增长主要来自于以下三个因素：一是资本市场上升行情促使投资回报继续迅速提升；二是新会计准则的实施使得隐性盈利显性化；三是业务结构调整带动公司承保盈利能力增强。虽然短期会计利润并不能代表公司价值，但是基于我们对中国保险行业上升周期的判断，中国逐渐步入加息周期、长期国债收益率曲线上翘的预期，以及保险资金投资渠道日益多元化等政策性利好，我们认为保险公司是兼具稳定增长和投资弹性的投资品种，预计2007年公司业绩仍能维持较快增长速度，维持“强烈推荐”投资评级。(邵子钦)
报告2： 华侨城A(000069)06年报点评——旅游地产类独特开发模式的成功代表,维持“强烈推荐”。
内容摘要：
华侨城(000069)2006年，公司实现主营业务收入17.87亿元，同比增长172.42%；主营业务利润6.37亿元，同比增长110.41%；净利润5.81亿元，同比增长20.97%；每股收益为0.52元，同比增长21.1%；净资产收益率19.45%，同比增长1.22个百分点。分配预案为每10股派现金股利2.10元(含税)。
1、06年公司的主营业务收入和主营业务利润较上年都出现了较大幅度的增长，主要是由于北京华侨城主题公园2006年7月正式营业且商品房销售确认收入所致，公司的主营业务收入由原来的旅游收入为主，变为旅游和房地产收入并重。
2、06年地产投资收益的增长幅度较小主要由于06年结算项目较少和土地增值税的因素存在，这2个因素也是06年公司业绩偏低的主要原因。北京华侨城纳入合并报表使公司主营业务收入同比增加172%，因此也造成了地产投资收益占主营业务收入的比例有所减小。
3、2006年，公司期间费用总额比上年同期增加75%。营业费用大幅增加的原因在于北京华侨城年内开始经营，公司合并后的费用增加很大；管理费用增加原因除此之外，公司股权激励计划在本年摊销了2779万费用。
4、“旅游+地产”独特的经营模式使地产项目在享受较高利润率和极大盈利能力的同时，也面临土地增值税清算的影响。公司目前07、08年的动态市盈率达到了34.3和23倍，股价安全性降低，但我们依然看好公司独特经营模式所带来的巨大盈利能力和发展前景，目前短期看估值合理，但从长期看，我们继续维持“强烈推荐”的投资评级。(刘细辉)
报告3： 农产品(000061)2006年报点评——痛苦已经远去，幸福正在来临，维持“强烈推荐”。
内容摘要：
1、2006年，公司实现主营收入17亿元，剔除民润因素后同比增长7.52%；完成利润总额1.02亿元，净利润5001万元，同比增长165%；净资产收益率提高到3.43%。
2、2006年，合并批发市场实现主营业务收入4.8亿元，同比增长30%；15家批发市场共实现净利润总额1.84亿元，纳入公司权益净利润1.3亿元，若剔除非经常损益影响，则纳入权益净利润同比增长约30%。
3、2006年全年，农产品生产加工配送养殖业务主营业务收入7.76亿元，同比下降6.05%，占合并主营收入45.65%；实现净利润219万元，同比下降87.52%，纳入公司净利润295万元，同比下降75%。
4、2006年全年，农批市场配套服务业务主营业务收入8548万元，占合并主营收入的5.03%；净利润547万元，同比增长77%；纳入公司权益净利润500万元，同比增长102%。
5、我们坚信农产品业绩持续、稳定甚至超预期增长完全是可以实现的，维持“强烈推荐”的投资评级。
风险提示：
非核业务对该公司经营业绩的负面效应尚未完全消除。(瞿永祥)
报告4： 中远航运(600428)季报点评——预计一季度为全年业绩低点。
内容摘要：
中远航运公布一季度业绩，实现每股收益0.23元，净利润同比增长31%，经营活动现金流同比增长137%。
平安观点：
表面上看一季度每股收益接近于我们0.22元的预测，实际上公司经营表现优于我们预期。
“时间是好公司的朋友，坏公司的敌人。”我们维持2007年交运策略报告中的判断，认为中远航运是海运股的首选品种，是值得长期持有，耐心等待管理层创造价值的公司。关于公司业务与价值的详细分析，参看1月5日的深度报告《一盘没有下完的围棋――中远航运调研报告》。
一、利润接近预期，经营超出预期
一季度周转量下降0.5%，运量下降10.5%，收入增长38%。由于去年公司处置了7艘旧船，并且一季度假日较多，所以运量下降应在预期之中。周转量基本持平，表明运距加长。
一季度BDI同比上涨了大约92%，公司只能从多用途船的回程货方面受益于BDI的上涨；同理，未来如果BDI大幅下滑，中远航运的抗周期能力也会超过大部分海运公司。
图表1 中远航运一季度各船型运量情况
运量(吨) 同比(%)
多用途船 1231970 -7.5
杂货船 689897 -17.1
重吊船 31248 34.1
半潜船 16718 -34.6
汽车船 19512 44.7
滚装船 66223 -6.2
合计 2055568 -10.5
资料来源：公司网站、平安证券
多项因素影响了一季度业绩。一季度天津公司开办费以及绩效工资导致管理费用同比增加2308万元，即同比增长72%。境外子公司所得税以及一季度的一些偶然因素，是公司主营业务成本和所得税增长超过我们预期的主要原因。根据我们的估计，上述因素在二季度会略有改观。
此外，公司的会计假设较为稳健，折旧数据可比性较高，显示了公司财务方面的审慎态度。
二、半潜船市场依然看好
半潜船运输市场需求旺盛。按照专业机构的统计，目前约82%的新建钻井在亚洲制造，凸现亚洲的制造能力和价格优势。由于亚洲制造的深海钻井一般需要经过远程海洋运输，不适用半潜驳船，所以未来两年半潜船的市场需求有保障。
图表2 半潜船适用钻井状况
自升式 半潜式
在建 61 31
维修 33 20
其他 36 14
使用中 327 132
合计 457 197
资料来源：ODS，平安证券
竟争对手动态：11-1+1=？。Dockwise去年沉没一条半潜船Mighty Servant 3，导致全球半潜船供给从11条下降为10条。根据业界消息，该船已经安排专业公司SMIT打捞，Dockwise期望2008年一季度把该船维修后重新投入使用。Dockwise维修旧船重新使用，表明这个中远半潜船目前唯一的竞争对手，对于市场的远景依然乐观。
此外，潜在的竞争对手Fairmount改装半潜驳船受阻，去年底还对外宣称2007年1月份交船，目前已经推迟到三季度。
不可否认，半潜船市场的高毛利迟早会吸引新的竞争对手的加入，维持新造船舶的价格优势和交船期仍将是中远航运面临的重大挑战。如果未来公司公布造船价格过高，不仅影响自己的成本，还会吸引对手加大投资。
三、结论
我们预计一季度是公司全年业绩的低点，二季度的主营业务成本和管理费用有望得到改善。
尽管今年以来股价已经上涨接近100%，但按照目前海运股估值水平，中远航运仍是我们最看好的海运公司。考虑到管理层多年以来为股东创造价值的能力，继续维持“推荐”评级。
目前股价已经反映了公司的内在价值，公司未来船舶更新的价格和时间将成为重要挑战和风险，二季度BDI下跌风险较大，因此只有耐心的投资者才适合长期持有该公司。(郑武)
报告5： 文山电力(600995)一季报点评——高增长将在后三季度确认
内容摘要：
公司一季度实现收入1.56亿元，净利润8071万元，同比增长68%和-10.5%，每股收益0.0364元。
平安观点：
1. 一季度低毛利是暂时的：由于文山州全部是水电，一季度完全处于枯水期，仅占全年发电量的15%，因此公司一季度毛利率较高的自发电和购地方电比重较低，新增电量75%来自低毛利率的省电。后三季度，购电结构将朝向公司有利的方向变化。
2. 费用增长合理：由于并表增加了供电公司，以及供电量的大幅度增长，公司费用同比增长较快，是导致业绩同比下滑的又一原因。考虑公司费用较为固定，季度之间没有明显差异，从环比情况看，我们认为公司一季度的各项费用尚在合理范围内。
3. 全年业绩高增长在后三季度确认：一季度，文山州强劲的电力需求得到确认，预计全年公司供电量增长不低于40%。我们认为，随着后三季度供电结构的改变，公司自发电和购地方电量大幅增长，毛利率水平将明显回升，预计全年30%的业绩增长将在后三季度得到确认，按照新股本，维持07、08年0.39、0.47元的每股收益预测。
4. 维持“推荐”评级： 自我们3月推出调研报告以来，复权后公司股价已经达到12.3元的第一目标价。考虑到公司基本面符合预期，同时收购滇能控股的事项在进展中，如能顺利实施，公司股价2-3年有翻番的增长空间，因此维持“推荐”的评级，我们将视收购滇能的进展情况调整公司业绩预测和评级。
风险提示：
购、售电结构不利变化超出预期，文山电力需求增速低于预期。(窦泽云)
报告6： 四川长虹(600839)定向增发快评——进军PDP义无反顾。
内容摘要：
23日四川长虹董事会通过定向增发4亿股议案，募集项目为收购四川双虹显示器件有限公司所持有的Sterope公司75%的股权。
平安观点：
1、此次收购四川双虹所持有的Sterope公司75%股权，而Sterope公司持有韩国Orion PDP公司100%股权，而韩国Orion PDP公司是全球为数不多的拥有PDP自主知识产权的企业。
2、长虹进军PDP面板行业义无反顾。虽然PDP在与LCD竞争中处于劣势，但国家扶持和中国成本因素可能改变未来的竞争格局。
3、平板显示器件行业仍处于快速变化的时期，目前就对项目前景下定论还为时过早，我们保持密切关注。短期股价相对于公司业绩已高，维持“中性”投资评级不变。
风险提示：
市场竞争可能导致PDP屏价格下降，从而使投资该项目的盈利预期下降；彩电行业产业升级与价格竞争。(邵青)
报告7： 招商轮船造船快评——造价略低于市场水平，订单组合风险可控。
内容摘要：
招商轮船(601872)公告订造两条30万吨VCLL和两条11万吨的阿芙拉油轮，总造价3.43亿美元，60%的资金通过负债解决，交船期为2009年和2010年。
平安观点：
一、造价低、船期早
由于船价高企，我们一直颇为担忧招商轮船的运力扩张计划能否按期实现。尤其是去年12月8日IMO第82届海安会通过了特种涂层新标准，对于船东新造船舶成本带来了一定的压力。
据我们了解，目前国内订造VLCC的市场价格在1.15亿美元/艘左右，阿芙拉在0.63亿/艘美元左右，招商轮船此次合同总价比市场价格低了接近0.12亿美元，接近1亿元人民币，显示了公司与船厂的良好关系。
船期方面，四艘船在2009年12月-2010年8月间交船。此次招商轮船的交船期，接近于半年前国际上同行订单的交船期，一方面降低了财务成本，另一方面也有利于船舶在单壳船大量退役的2010年交付。
图表1 招商轮船新订单交船期
第一艘 第二艘
VLCC 2009年12月 2010年6月
Aframax 2009年12月 2010年8月
资料来源：公司资料
二、长期投资风险尚在可以承受的区间
单独看这四条船的造价，存在一定的运价风险。根据我们的测算，假设融资成本5.6%，这两条VLCC的盈亏平衡点TCE水平在3.2万美元左右，盈亏平衡点尽管低于过去几年的平均运价，但高于目前远东-日本航线的期租水平。然而，考虑到公司手持的订单，VLCC和阿芙拉造价分别在8900万美元/艘以及5600万美元/艘，我们估计所有四条VLCC订单的盈亏平衡点在2.9万美元。
此外，公司的负债率只有16.5%，手持现金接近6亿美元，因此合同虽然提高了公司的盈亏平衡点，但风险尚处可以承受的区间。
三、结论
在目前船价高涨，但又有可能进一步上涨的时期订造新船，也许是公司为了实现募股资金运用计划的必要决策。招商轮船过去在把握造船周期方面表现了良好的历史纪录，上市后能否继续以往的审慎决策，仍然有待长期的观察。
我们认为目前A股市场海运股整体估值偏高，维持评级“回避”。(郑武)
平安测市
A股：市场分歧有所加大
周二A股市场高位振荡。上证指数上涨了9.64点，收于3720.53点，涨幅为0.26%。深证成指则下跌了0.15%。两市合计成交3180亿元，再创历史天量。
个股方面，东方航空(600115)、东北制药(000597)等超过50家个股以涨停报收，而太工天成(600392)、深天健(000090)等个股下跌超过7%。
周二尾市市场走势出现了一定的反复，并且两市成交金额一举突破3000亿元，再创新高，反映出短期市场的分歧有所加大。但我们认为，目前市场整体的盈利效应和做多动能依然明显，预期适当整固后，股指在近阶段仍然具备创新高的潜力。(李先明)
B股：适当整固后仍有向上动力
周一B股市场高位振荡。上证B指下跌了1.82点，报收于206.75点，跌幅为0.87%，成交11.72亿元；深证B指则上涨了0.29%，报收于576.53点，成交12.48亿元。
个股方面，海欣B股(900917)、丽珠B(200513)等个股表现出色，而ST天海B(900938)、ST华发B(200020)等个股跌幅居前。
整体判断，周二市场高位强势整理，显示持续上涨之后，短期市场所面临的调整压力有所增加。但整体来看，目前股指的运行态势依然理想，预期适当整固后仍有向上动力。(李先明)
A股：钢铁、电力低估值板块以及部分基金重仓股表现活跃
昨日市场在连续两天快速上涨之后，出现一个休整。热点主要集中在钢铁、电力等低估值板块，部分基金重仓股，家电板块，如武钢股份(600005)、酒钢宏兴(600307)、包钢股份(600010)、国投电力(600886)、金山股份(600396)、云南白药(000538)、盐湖钾肥(000792)、中国重汽(000951)、美的电器(000527)、格力电器等(000651)；另外部分券商概念股吸引了市场人气，如海欣股份(600851)、两面针(600249)等。(辛建涛)