2007年7月14日,“受托人法律责任与投资绩效评估”专题论坛在清华大学公共管理学院多功能报告厅隆重开幕。在企业年金制度深入发展之际，清华大学就业与社会保障研究中心与中国民生银行联合举办了这次的中国企业年金系列论坛(7)。以下为中国晨星公司黄晓萍的演讲。

黄晓萍：

非常高兴今天有这样的一个机会在这里跟大家分享，我是来自于晨星中国研究中心，在这里我想跟大家分享一下我们前期的经验。

我今天演讲的主题是如何选择投资管理人，刚才主持人已经谈到投资管理人的选择是企业年金运作过程中一个非常核心的环节，怎么样选择投资管理人，投资管理人在选择方面有什么流程和技巧，大家可以来关注，这是我今天所要介绍的重点。

为什么要选择投资管理人？至少有两个目的，第一个目的是从资产配置的角度来说，是要满足于账户长期资产配置的需求，在这样的一个背景下，我们去选择投资管理人，这也界定了我们选择投资管理人的过程中始终围绕的一些关注点，最后要归结到的一个原因是我们采用的方法、我们评价的一些重点、我们对各种不同因素考量的权重都是要围绕我们长期资产配置的需求来进行的。第二个目的是选择投资管理人，我们是希望能够通过这样一个选择的过程，找到一个好的或者是优良的管理人最后对这个组合提供一个增加附加值的目的，也可以理解为国内大家说得比较多的“保值增值”的概念，但是还不一样，因为不同的账户、不同的产品有不同的最终投资目标和风险收益的特征。

这个流程图是晨星在全球和中国的一套方法流程，在这个过程中，投资管理人的选择是其中一部分，最后的结果也包括要去寻找一个投资管理人，在企业年金的运作过程中，也包括基金组合的构建过程中，怎么样来选择一个投资管理人。

我重点讲一下晨星在这方面的经验和体会。现在的基金管理公司在国内企业年金运作的时候，有差不多将近十家的基金管理公司是具备这样的投资管理人资格，我会以重点基金管理公司为一个案例来举例分析依据和参照。在整个投资管理人的选择过程中，我们依据的是一个定量和定性分析相结合的经验。大概经历5个步骤：首先我们会做一个初始的过滤，当你在面对一个你所关注的对象，举一个例子，比如在年金的运作中，当你面对具有管理人资格的最大的棋子的时候，我们首先要做一个初始的过滤，接下来我们会在初始过滤的基础上把范围缩小，然后用一些定量的指标进行考察和筛选，在这个基础上，我们会再做进一步的定性分析，事实上定性分析在全球来讲，在整个管理人的选择过程当中应该扮演一个非常重要的角色，毕竟从定量的角度上来说，大多定量的数据是基于过往的历史，我们在构建组合、选择管理人的时候关注的更是未来，所以定性分析在这个过程中扮演着非常重要的角色和作用。从晨星的经验来讲，我们会选出来一个备选名单，然后在这个基础上通过一个专家小组的性质来确定一个最终的结果，这就是大概的一个流程。

初始过滤。我们一般会用一些简洁的指标，主要是跟定量相关的一些指标来做一个初始的过滤。举一个例子，我举了三个指标，首先我们可以用资产规模来看，我们希望这个投资管理人所管理的资产是具有一定的规模，这个公司应该具有一定的运营历史，他不应该是一张白纸，或者是任何一点历史和经验都没有的团队。在这方面，我们会比较关注。第二我们会关注它的产品线，既然公司有一定的运营历史，有一定的市场规模，这时候我们就来关注他在产品线上的架构是什么情况。以基金管理公司为例，我们会关注他在产品线的架构上是一个相对健全、相对比较广泛的产品线，还是会倾注在某一个领域上。我们可以看到，虽然中国的整个基金行业发展的历史比较短，但是基金公司现在在产品线方面初步显出一些分化，可以看到有的公司从分类的角度来讲，不同类型的产品比如股票基金，我们说混合式基金是相对保守、相对激进的，在不同的品种方面都有一个比较广阔的分散，同时在机构的独立账户理财产品方面，也已经有了两年、三年的运作历史，这是从产品本身的特征来看产品线。另一方面从客户的结构是以机构为主，还是以零售为主的角度看他的产品线。也看到有些公司比如专注于做某一方面，比如会固定股票投资为主，在固定收益投资方面相对比较薄弱一些，未来可能也不是公司发展的重点。事实上对产品线的关注方面我们一方面是看他现在的分布，另一方面也会关注他未来的战略和策略上的安排和考虑。我们通过初始过滤会过滤出一个最初级的名单。

接下来我们希望用一些定量的标准进行考察和筛选。我们晨星公司有自己的数据库，我们会用这个数据库进行过滤。过滤的一个指标其实也是我们刚才谈到的初始过滤用到的一个指标，比如说资产规模，以基金管理公司为例，从现在的角度来看，在管理规模方面项目分化也比较明显，我们会比较倾向于资产管理规模是一个稳步上升的状态，从公司经营的角度来说是处在一个良好、相对稳健的经营状态环境下，我们把他纳入我们的备选，使我们有一个更良好的信心。很重要的一点是业绩，对业绩的考量其实是一个多方位、多层次的考量，会看他的回报、他的风险，看风险调整之后的收益。有不同的指标，比如信息比率等等一些投资组合管理中的大家比较运用的指标，然后会关注他的回报，包括相对的、绝对的，这时候我们更关注的一点是其业绩的持续性，比如说我们会用他过去的在线率，做反复测试，看这个基金在过去时间里的业绩，在熊市市场下跌最厉害的时候的业绩表现，来考量他的业绩的持续性。我们还会看他风格的稳定性和分散化程度，风格的稳定性我们更多希望看到比如这个公司旗下的一些产品尤其是一些旗舰产品、最后在年金管理运作团队中的主要投资经理所管过的这些产品有一个风格的稳定性的问题。比如他会倾向于更加集中的投资方式，还是相对均衡的投资方式，集中度放得比较散，无论是从客户还是从行业的角度，会看他的投资风格，比如会倾注于一个大盘价目还是更注重于中小盘的情况。因为我们有自己的基金经理的数据库，所以可以看到不同的基金经理也在慢慢地形成自己的一个风格，这是我们选择投资管理人的时候可以考察的一个重点，因为我们时时刻刻要和资产配置的目的综合考虑。我们会看旗下的资产管理产品的风格分散化程度，等一会我会给大家展示一个图，是更多集中在一个类似风格上，还是走一个相对分散化、提供更广泛的产品线。实际上在后面的机制和运作是关系到他的投资流程、他的投资团队架构。

我们也很关注他费率的程度，即旗下基金、机构产品在费用方面的情况是怎样的，也是体现出这个公司他对一个持有人利益的保护和考量，也是体现出他的一个投资运作效率的指标。

很重要的一点是定性分析，我们在中国会主要关注以下5个方面：

第一方面是公司的运营和股东背景，这一点我们在中国市场是高度关注的，因为我们希望这个公司是一个良好运营的公司，我们希望他的股东给他提供的支持是良性的支持。因为这也是一个新兴市场的原因，市场处于一个上升的阶段，必然会出现一些变化、变动，所以对基金公司来讲，有一个良好股东的支持、有一个相对稳定的股权结构是非常重要的。可能过往的业绩非常辉煌，到目前为止团队也是非常优秀的，但有可能就是因为股权的变更，最后导致一个公司很难再持续保持业绩的稳定性，也就是说他的业绩很难再复制，甚至会发生比较负面的影响。所以说一个公司的运营状况和股东背景或者说投资管理人的运营状况与他的股东背景是我们非常关注的一个因素。

第二方面也是很重要的，也就是他的理念和投资哲学的问题。这个团队的投资理念和投资哲学是怎么样，他是不是有清晰的投资哲学，是不是有一个清晰的理念来支持，他又是怎么样贯彻的。

第三方面是他的投资团队，第四方面是他的流程，他有没有一个清晰的、可以执行的流程，并且落到实处，而不仅仅是一个表面的文件。第五方面是监察方面，包括合规合法性，包括投资组合的风险管理。从以上5方面，我们对投资管理人做一个定性方面。

举一个例子，我们对团队进行分析的时候，我们会关注几个要点，我们会关注他的组织架构、他的人员资历背景，会关注投资和研究人员之间的配合程度，会关注他核心人物在其中扮演的角色以及他的价值观和他的行为方式，我们会关注他的团队稳定性，会关注他的激励机制、他的薪酬考核机制，会关注他现在蕴含的一些变化和未来可能发展的趋势。

做出来这样的备选名单以后，接下来我们还需要做的是要有一个定期的回顾和监控，我们会建立一些相关的监控标准，比如说我们会对团队人员的稳定尤其是核心研究投资人员的稳定性，对公司层面可能发生的一些大变化，对旗下整体投资管理业绩的变化，以及变化以后所产生的变化原因的支持，包括对他风格的稳定性做一些监控，包括日常的监控、定期的报告，比如说以一个季度或者是月度进行关注，同时也会有一些特殊报告，在一些突发事件的时候，要有一个应急性的考察和出具最后的讨论结果，看一看这个投资管理人可能在某些方面发生一些重大的变化。举一个例子，有一个基金公司旗下的基金相对于不同产品的投资风格的分布程度，我们选择了两个时点来看他的变化，看一看发生变化的原因是什么，未来的趋势又是什么。

非常高兴今天在这里有机会跟大家一起分享和讨论，我们也希望随着中国企业年金市场的发展，在投资管理人的选择方面我们的受托人、我们的企业可以在这方面积累越来越多的经验，也推动这个市场进入一个良性发展的趋势，谢谢大家！